尽调笔記

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汽車财富是國民經濟的支柱财富之一，依照國家统计局数据，2021年我國汽車制造業工業企業营業收入8.67万亿元，占GDP比重為7.6%，汽車类消费品零售总额4.38万亿元，占社會消费品零售总额比重為9.93%。汽車财富首要涉及原材料供應、零部件生產、整車制造、销售及售後處事四大环節，具有财富链长、技術性高、综合性强的特點，属于成本密集型和技術密集型财富。其中整車制造及销售环節對财富链影响最大，既承载了前端环節的各項附加值，又直接收终端消费市场和政策的影响，故本文對汽車财富的分析将聚焦在汽車整車制造环節，并重點關注新能源汽車方向。

本文将從行業概览、市场范畴、投融資事件、尽调關注要點四個部分展開分析，希望與读者分享汽車行業特别是新能源汽車的發展趋势。

一、汽車行業概览

1. 类别介绍

1) 按用场大类，首要可分為商用車和乘用車。其中，乘用車首要用于载運乘客及其随身行李和临時物品，包括驾驶员座位在内，乘用車最多不超過9個座位。乘用車的種类首要包括：根底型、多成果（MPV）、勾當型多用场（SUV）、交错型。商用車首要用于運送人员和貨物，并且可以牵引挂車，商用車的種类首要包括：客車、貨車。

2) 按能源类型，首要可分為内燃機汽車（ICEV）和新能源汽車（NEV），其中，新能源汽車可细分為混合動力汽車（HEV）、纯電動汽車（BEV）、燃料電池電動汽車（FEV）。

3) 按轴距、排量、重量等参数，首要可分為A/B/C/D四级車型。

2. 新能源汽車市场价值链

汽車行業的价值链包括原材料供應商、汽車零部件制造商、汽車制造商及销售和售後處事。與传统燃油車制造商對比，首要區别在：1）新能源汽車制造商需要额外的與動力電池和智能解决方案相關的供應商；2）传统汽車财富链中，處于下贱的整車廠需治療腋臭產品,掌控發動機、底盘和變速箱等核心技術；而在新能源汽車财富链中，核心零部件的研發與車企渐渐分離，下贱的整車廠可以外采電池、電控和電機，同時部分智能化硬件與辅助驾驶芯片也可以或许與其他企業合作斥地，低沉了整車廠進入的門槛；3）新能源汽車制造商在传统經销商模式的底子上建立了直营及處事采集；4）除為燃油車制造商及新能源汽車制造商供應庇护和维修、汽車金融、二手車交易和售後處事外，新能源汽車制造商亦需供應充電、换電池和其他增值處事。

随着汽車财富向電動化、網联化、智能化、共享化發展，以新能源整車制造為中心發散出来的新兴業态和操纵场景也越来越丰富，如自動驾驶，車联網，汽車電商，汽車金融等產品和處事日益呈現，并與其他财富結合，共同活跃和延展汽車财富链。

圖表2：新能源汽車市场价值链

二、市场范畴

1. 整體情况及政策影响

近十七年，中國汽車產销量整體呈上升趋势，在2017年达到最高。2005年至2021年間，中國汽車產量從610万辆上升至2,628万辆，复合增长率约9%，中國汽車销量從576万辆上升至2,649万辆，复合增长率约9.4%。

中國汽車產销均以乘用車為主，随着人均可放置收入的提升和國家政策刺激，用于個人消费方针的乘用車占比有所提升，近年来首要稳定在80%以上。

中國汽車财富的產销波動受政策影响较大，政府首要經過進程税收優惠和采辦补贴等手段刺激需求端，在後期新增积分政策促進供给端的產品結构调處。较大的刺激政策首要發生在2009年，2015-2016年，2020年。政策實施後，汽車消费需求均有提振或回暖，其中2009年政策實施後，成果最為顯著，中國汽車销量高速增长，销量初度超越美國，成為全球第一大汽車市场。國家及地方首要刺激政策整理如下：

2015年此後的消费刺激政策首要标的目的新能源汽車。2015年至2021年間，新能源汽車產量從38万辆上升至353万辆，复合增长率约37.6%，中國汽車销量從25万辆上升至351万辆，复合增长率约45.4%。

中國新能源汽車渗透率保持增长，特别在2021年增速提升，渗透率從2020年的5.2%大幅提高至13.2%，高于全球新能源汽車渗透率。國務院在2020年11月2日颁布的《新能源汽車财富發展规划（2021-2035年）》中提到：到 2025年新能源汽車新車销售量达到汽車新車销售总量的20%左右。

新能源汽車保有量持续上升，在近七年增长了快18倍，且新能源汽車保有量占全國汽車保有量的比重也在逐年增加，2021年占比约2.6%，相较于销售渗透率来说還有较大提升空間，汽車電動化转型之路仍较长，新能源汽車市场成漫空間广阔。

3. 首要行業政策

汽車财富作為國民經濟支柱财富之一，國家政府機构在行業准入、财富规划、销售政策上均有所引导與束厄局促，這些政策對行業結构整合與優化，简化准入审查流程，提升產能把持率，敦促行業竞争，提高行業技術哀求起到重要指引传染感動，整體方向将是敦促汽車财富链向節能和新能源方向及智能化转型。行業适用的法律法规、政策列示如下：

4. 首要廠商及财務指标

汽車财富的整車生產环節，成本和技術門槛高，因此行業集中度较高且國内首要整車廠已达到范畴經濟。据中國汽車工業协會统计，2022年一季度汽車销量前十位的企業（集团）共销售558.6万辆，占汽車总销量的85.5%，前十位包括：上汽集团、东风公司、中國一汽、长安汽車、广汽集团、北汽集团、吉利控股、比亚迪股份、长城汽車、奇瑞汽車。

新能源汽車销售方面，据英大證券研讨所資料顯示，2021年行業前十销量占新能源汽車销量為59.21%，较2020年的57.53%有所提高。新能源汽車市场呈現“两超多强，新势力在崛起”的场所场面。“两超”是指比亚迪與特斯拉，2021年销量分袂位居全國第一位和第三位；“多强” 主若是长城、长安、广汽、上汽等传统車企，“新势力”首要包括第一梯队——“小理蔚” ，三家已在美股和港股上市的公司：小鹏汽車、理想汽車、蔚来汽車，和第二梯队——威马、哪吒、零跑等。其中，比亚迪是國内新能源汽車龙頭，車型及產品矩阵丰富，涵盖5-30万元各區間，侧重硬件自主研發，電機、電池、電控系统等可以也许自给自足。特斯拉是全球新能源汽車龙頭，首要寄托全球供應链的整合，软件方面有一定優势。传统車企發力新能源汽車具有天然優势，一方面，它们具备成熟的上下贱供應链和多年技術积累，產品风致及可靠性都相當高；此外一方面，传统車企具备生產資質并且都有自己的生產基地。最重要的是，传统車企資金雄厚，几乎不存在新造車势力因融資難而變成的資金問题。

依照choice有關A股和H股上市的汽車制造企業数据顯示，2021年汽車制造業的销售毛利率平均值在12.5%，存貨周转天数平均值為59天，研發收入比平均值约6.3%，营销收入比平均值约7%。

三、投融資事件

1. 一级市场融資

2021年汽車行業共發生481起投融資事件，從投融資阶段来看，處于股权投資阶段的事件最多，共128起，占比约27%，其次是A轮各阶段融資，共124起，占比约26%。天使轮/種子轮和计策融資分袂是68起和62起，占比分袂為14%和13%。整體看来，行業多方向于早期投資。

由于汽車行業涉及财富链广，投融資的细分范围也较多。從细分范围的投融資事件数量来看，除膠噴劑,汽車零部件范围投融資事件较多，占比约18%，其次是自動驾驶，占比约8%。同样较受投資方欢迎的還包括電動汽車、電池、車联網相關的企業，占比分袂為7%，6%和6%。

2021年汽車行業的并購事件共59起，已暴露的并購金额约人民币192.7亿元，首要并購范围包括電池、汽車零部件、汽車制造、汽車配件和新能源汽車。

2021年和2022年1-5月，汽車行業上市的企業有39家，其中A股有34家，H股有3家，美股有毛孔清潔敷泥膜,2家。A股上市企業主若是汽車零部件、配件和動力系统生產商，H股上市的公司為“小理蔚”，這三家企業在2021年前已在美股上市。

要點1：新收入准则下的收入成本核算

新收入准则以控制权转移更换风险报酬转移作為收入确認時點的判断标准。公司在客户得到相關產品或處事的控制权時，按预期有权收取的對价金额确認收入。由于汽車行業财富链较长，不同财富链条上的企業收入确認時點略有不同。笔者整理和归纳了一些汽車行業上市公司的收入确認政策如下：

新收入准则對于包含多重交易安排的合同的會计處理供應更大白的指引：

①對于企業向客户销售產品，并负责将產品運送到指定地點的，按照新收入准则的规定如果该產品的控制权在運输之前已转移给客户，则企業供應的運输處事构成一項单項践约义務；如果该產品的控制权在送达指定地點時才转移给客户，则企業為了履行客户合同而發生的運输活動不构成一項单独的践约义務，相關運输成本應當作為合同践约成本，在确認营業收入時結改行務成本。

②對于附有質量保證条目标销售，企業该當评估该質量保證是否是在向客户保證所销售商品符合既定标准之外供應了一項单独的處事。企業供應额外處事的，應當作為单項践约义務，按照新收入准则规定举辦會计處理；否则，質量保證责任该當按照《企業會计准则第 13 号——或有事項》规定举辦會计處理。在评估質量保證是否是在向客户保證所销售商品符合既定标准之外供應了一項单独的處事時，企業该當考虑该質量保證是否是為法定哀求、質量保證克日和企業承诺履行义務的性質等成分。客户可以也许選擇单独購買質量保證的，该質量保證构成单項践约义務。對于公司向消费者供應的質量保證處事在國家政策動定范围内的属于法定哀求，不构成单項践约义務，仍计入销售费用；公司向消费者供應的在國家政策動定范围外的質量保證處事属于额外供應處事，作為单項践约义務，按照新收入准则的规定确認收入成本。

东风汽車集团：请發行人：分析并暴露實行新收入准则對公司業減肥藥,務模式、合同条款、收入及成本确認等方面的具體影响；并说明因實行新收入准则對公司报告期收入、成本、净利润等首要經营業绩的具體影响金额及比例。

要點2：存貨打點及降价风险

汽車行業的销售受政策及终端需求影响，如因行業趋势變化导致部分車型減產或停產，可能會使原材料滞压，影响存貨周转及库龄。

别的，部分汽車生產商因生產模式或销售模式的原因，导致部分存貨存放在第三方，例如OEM委外加工生產模式和“监控車”销售模式（即在公司掌控車辆合格證和對車辆设置跛行系统的前提下，将商用車交付给經销商举辦销售，并约定监控销售期。經销商在必定好購買方後，向公司支出款項以获得車辆合格證及跛行解老人保健食品,除，最终實現對终端消费者销售的模式。）因存貨存放在第三方，可能會產生打點不到位，导致存貨账實不一致和灭失毁损风险。

东风汽車集团：请發行人：（1）結合公司原材料采購、生產、销售周期，量化分析并暴露公司原材料报告期各期余额變動原因，產成品报告期各期余额大幅蘆洲通水管,增长的原因及合理性。（2）結合公司报告期各期末存貨库龄情况、各类存貨降价筹辦测試及计提情况，分析说明各期存貨降价筹辦计提是否是充分。（3）补充说明“监控車”模式下（如有）公司及經销商對相關存貨打點安排的具體约定，存貨灭失、损毁等责任划分，發行人存貨保管、盘點等内部控制制度建立及實行情况，报告期是否是存在滞销或經销商退回等情形，如有，请说明具體情况及對發行人的影响。

要點3：應收账款及應收票据坏账风险

赊销遍及存在于汽車行業中，汽車制造企業通常會给以客户账期，是以组成一定范畴的應收账款，而且部分應收账款會采用票据結算，因此產生應收票据。應收账款的增加可能會伴随坏账风险的提高。若貨款收回不及预期则可能對公司财務状况和經营成果產生不利影响。

东风汽車集团：请發行人补充说明：（1）报告期各期末應收账款余额及占當期营業收入的比例逐年增长的原因及合理性；結合各年度新能源汽車补贴政策變化情况、公司得到相關补贴的法子等说明公司报告期應收新能源汽車补贴款是否是可以也许及時回款。（2）2017 年按单項计提坏账筹辦的计提比例必定按照、账龄组合法子计提坏账筹辦的比例與行業惯例和同行業可比公司是否是一致，2018 年和 2019 年按照预期信用损失金额计量應收账款损失筹辦與同行業可比公司應收账款预期信用损失率的不同情况，并結合行業特點、客户結构及历史损失率等分析不同原因及合理性。（3）應收票据背书及贴現且在資產负债表日尚未到期的應收票据/應收款項融資的具體情况，是否是存在應收票据到期無法承兑美容化妝品,、贴現或到期無法收回转為應收账款的情形；結合前述已贴現或已背书未到期的票据性質、出票人資信情况、相關商業承兑匯票是否是仍具有追索权等，补充说明發行人将该等應收票据予以终止确認是否是符合《企業會计准则》的规定。

要點4：合规經营

汽車行業属于政策导向型财富，准入和技術門槛高，對生產和經营資質等有一定哀求，首要涉及：

1)  新能源汽車生產商准入資格：①申请报答已获得路子機動車生產企業准入的路子機動車生產企業，或已依照國家相關投資打點规定完成投資項目步调的新型汽車生產企業。②申请人具备生產新能源汽車產品所必需的生產能力、產品生產一致性保證能力、售後處事及產品安全保障能力，符合《新能源汽車生產企業准入审查哀求》所载的相關哀求。③申请人符合與同產品类别传统汽車生產商有關的准入打點规定；

2)  路子機動車辆生產企業資質；

3)  逼迫性認證（CCC 認證）：汽車必须先經過進程各種测試并經過認證步调，并附上CCC認證證书後，方可自工廠接收交付、出售或用于任何商業活動。

4)  出入口業務資質：包括《中華人民共和國海關报關单位注册登記證书》《對外贸易經营者备案登記表》《出入境检驗检疫报检企業备案表》《中華人民共和國海關报關单位注册登記證书》等；

5)  汽車金融、融資租赁、保险經纪業務等金融業務資質（如涉及汽車金融業務）；

东风汽車集团：请發行人：（1）补充暴露由东风公司统一打點的 547 項汽車產品通知书記目录的原因、是否是符合行業惯例，相關車型的汽車报告期内產销情况及收入實現情况。补充说明是否是存在主管部門不認可公司目前的汽車產品通知书記目录操纵現状的风险或其他法律风险和發行人應對法子，东风公司相關承诺是否是為不可撤除承诺，并結合前述事項進一步说明由东风公司打點發行人的部分汽車產品通知书記@目%gG21H%次對刊%A6W75%行@人的具體影响。（2）結合發行人及其子公司的具體業務情况，弥汽車補漆，补暴露發行人、發行人子公司是否是得到從古迹務所必需的全部資質、容许或認證，得到過程是否是合法合规，相關資質、認證是否是全面覆盖發行人报告期和全部業務。

要點5：人力合规

汽車行業首要涉及制造环節，為满足临時用工需求，可能會采用劳務派遣作為劳動用工的一種补充法子。

依照《劳務派遣暂行规定》，用工单位该當严格控制劳務派遣用工数量，操纵的被派遣劳動者数量不得超過其用工总量的10%。依照《中華人民共和國劳動合同法》第九十二条和《中華人民共和國劳動合同法實施条例》第三十五条的规定，用工单位违反有關劳務派遣规定的，由劳動行政部門和其他有關主管部門责令改正；情節@紧%GQpbC%张或過%8221F%期@不改的，以每位被派遣劳動者1,000元以上5,000元以下的标准處以罚款；给被派遣劳動者造成陵犯的，劳務派遣单位和用工单位承担連带抵偿责任。

如果目标公司存在劳務派遣人员占用工总数的比例超過10%，存在被劳動行政部門哀求责令整改或處以罚款的风险。

东风汽車集团：请發行人：补充暴露劳務派遣用工比例超過 10%的具體情况，發行人是否是存在受到行政赏罚的风险，并相應举辦风险提示。补充说明劳務派遣用工比例超過10%的整改情况、整改法子、整改進展，并分析劳務派遣用工變化對發行人生產成本影响情况。

要點6：营運資金占用及勾當性压力

在汽車财富链中，通常下贱整車廠较强势，话语权较高，上游驱動系统或汽車零部件生產企業處于非强势职位處所，會给以客户较长信用期，但可能因议价能力较弱而未能從供應商處得到较长信用期，且貨物通常是依照下贱排產提前备貨，待下贱整車廠领用及對账後才确認收入，各成分影响导致大部分上游驱動系统或汽車零部件生產企業對营運資金需求较大。

上游汽車零部件生產企業的销售范畴首要受下贱整車廠的生產需求影响，成本首要受原材料价格波動影响，两大身分派合影响上游汽車零部件生產企業的收入及利润空間，對目标公司举辦合理的盈利预测将有助于投資者建立合理的估值模型。

随着經濟的發展、技術的進步，和國家雙碳计策的敦促，汽車财富正在向電動化、網联化、智能化、共享化發展，新能源汽車财富的驱動也從政策驱動渐渐转為市场主导，新能源汽車的發展将有無限可能性，進而也為全数汽車财富链带来新的變化和機遇。汽車财富细分范围眾多，但因篇幅有限，本文仅就其中的汽車制造范围举辦了分析，後续将持续關注其他细分范围的發展動态，發掘更多投資機會。

参考資料：

[1] 任泽平.（2022）.软件定义汽車與“新四化”浪潮：新能源汽車發展报告之二

[2] 英大證券.（2022）.新能源汽車行業研讨报告之四：新能源車企百家争鸣，竞争格局初步成型

[3] 东方證券.（2022）.新能源汽車财富链2022年系列报告（1）：新驱動逻辑确保中长期销量必定性

[4] 華西證券.（2022）.汽車行業系列深度报告三：风回复時——政策能否再次刺激汽車消费？

[5] 艾瑞咨询.（2020）. 2020年中國新能源汽車行業白皮书

[6] 东风汽車集团股份有限公司初度公開發行股票并在創業板上市招股书

[7] 關于东风汽車集团股份有限公司初度公開發行股票并在創業板上市申请文件的审核扣問函的回复

[8] 理想汽車全球發售上市文件

<全文結束>

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